集装箱运价查询(集装箱运价年度报告：航路风正

报告摘要

走势评级集装箱运价看跌

报告日期2021年12月31日

★集运需求见顶，但回落节奏存在波折

政策支撑退出，美国消费动能趋弱，预计2022年集运需求将见顶回落。但回落节奏受多重因素扰动，回落空间和下降速度存在约束。消费结构的不均衡将一直持续到疫情结束。疫情造成的劳动参与率不足、就业紧缺等问题将持续支撑商品消费。，商品库存低估带来的牛鞭效应影响，预计集装箱需求回落的空间不大、回落速度也不会太快。

★供应有序恢复，但过程相对缓慢

供应方面，2022年集装箱船队规模预计增长3.1％-4.3％，集装箱产量维持高位、缺箱问题在2022年复现的概率不高。随着需求回落，供应瓶颈也将逐渐改善。供应在2022年将迎来有序恢复。但由于需求回落相对缓慢，加上供应链调节过程漫长，以及船东潜在的逆周期调节手段，预计运力恢复的过程并不会太顺畅，完全恢复至少需要半年以上时间。

★2022年集运市场展望

2022年集运供需缺口逐渐收敛，运价行情由盛转衰，但在疫情等因素的扰动下，运价下跌过程并不会表现的太过流畅。前三季度集运缺口收敛的速度并不会太快，随着四季度供应加速好转、需求加速下滑，缺口加速收敛或者缺口转为过剩将引起运价的加速下跌。但长协定价托底，加上供需扰动因素的存在，2022年运价很难再恢复到疫情前。

★风险提示

疫情发展超预期，美国经济下行压力加剧。

报告全文

1 2021年集装箱海运市场回顾

集装箱运输市场表现在2021年更进一步，继续超出市场预期。受年底旺季支撑，加上缺箱问题的持续发酵，2021年春节前即1-2月运价涨势延续。3-4月传统淡季来临，但欧美补库需求维持强劲，运价表现淡季不淡。5-6月，美国新一轮财政补贴发放，刺激消费的也对就业恢复形成拖累，运输周期延长加上对旺季舱位的潜在担忧，海运旺季前置，5月亚洲集装箱出口量达到峰值。7-8月进入传统旺季，海外疫情再掀波澜，替代需求复燃，加上美西港口拥堵加剧，导致集装箱供需面进一步恶化，驱动运价上行，但期间中国海域台风频发，加上东南亚疫情导致的局部堵港，亚洲地区集装箱发运量并未出现明显增量。期间积压的订单随着天气因素出清逐渐释放，9月亚洲地区集装箱发运量回弹到高位，加上港口瓶颈问题愈发突出，运价继续上涨。10-11月，传统淡季叠加中国限电限产影响，恐慌情绪释放引起运价回调，但旺季订单推迟的情况仍然存在，，运价回落带动出口市场回暖，运输需求淡季不淡，运价回调空间有限。12月受传统旺季影响，加上供应端问题依旧，运价小幅反弹。

回顾全年不难发现，集运市场的季节性特征变得模糊，运价的核心驱动也发生一定转变。运价表现淡季不淡、旺季更旺。集装箱海运旺季通常是每年7-8月和12-1月。受财政补贴的持续刺激，和供应链不畅通的影响，美国社会库存始终偏低，补库动力不断转化为进口需求，全年海运量维持在高位。供应端则因为港口拥堵的恶性循环，出现了运力的持续下降。供需偏紧格局下，淡季压缩、淡季不淡，旺季延长、旺季更旺。2-3月和10-11月运价降幅不大，运价走势坚挺、降幅不大。另一方面，运价的核心驱动从需求转向供应，港口拥堵恶化是促成这一转变的主要原因，其中的催化剂有两点，一是利润刺激下的运力调动，二是系列突发事件的持续冲击，港口拥堵恶化，加剧运力紧缺。

航线之间的利润差引发运力结构调整，亚洲内贸、南北航线、东西向次干线运力的撤出的，跨太平洋航线运力投放增长。2020年三季度开始，跨太平洋船队规模持续修复，截至2021年三季度，占比由2020年二季度17％的低点回升到23％，理论运力同比增加了18.0％。，运力的再分配不仅没有提高资源配置效率，反而造成资源浪费。大量船只抵港，港口压力剧增，对供应形成负向反馈，引起实际运力的进一步紧缺。2021年美西航线基本维持满载，按货运量进行推算，2021年三季度跨太平洋航线实际运力仅达到理论供应的74.8％、与2020年四季度相比仅增加9.6％。而跨太平航线供需偏紧的格局非但没有改善，甚至产生了外部性影响、导致全球范围内的运力吃紧。

系列突发事件加剧供应链中断，苏伊士运河搁浅和中国海海域台风是主要扰动因素。不管是长赐号搁浅引起的苏伊士运河通行中断，还是6-10月中国台风频发造成部分港口发运延迟，虽然事件窗口期不长，但对于脆弱的供应链而言无疑雪上加霜，加剧了供应链的紧张状态，比如船期延误、集中到港、港口拥堵等。

2 需求见顶，支撑尤存

2.1、政策风格逆转，需求见顶回落

我们在《集运需求见顶了吗？》一文中分析过，集装箱需求的异常波动源于，疫情和美国政策失衡共同引发的全球经济错配。一方面，2020-2021年美国针对居民门的三轮财政补贴，刺激消费呈阶梯式逐级恢复，与此供应端修复滞后，导致商品消费对服务消费产生替代、海外制造业对美国本土制造产生了替代，带动集运需求总量增长。另一方面，全球疫情此起彼伏，区域间疫情发展和经济恢复节奏不同，亚洲地区生产领先修复，集装箱运输需求向亚洲市场集中，形成了需求的结构增量，但随着疫情好转、经济逐渐恢复，这部分替代性需求将会逐渐回流。

，需求的驱动因素的主要有两点——美国政策和疫情。现下能够判断的是，2021年9月，美国疫情补贴全面到期，政策的延续性不强。一方面，三轮财政补贴的接连刺激下，美国居民消费的名义增速基本恢复正常，截至2021年10月，两年复合增速回升到5.2％。但实际消费需要剔除通胀影响，实际复合增速基本稳定在1％以上，虽然与疫情前2％以上的水平比较仍有差距，但差异并不算太大。在此情形下，通胀压力更加突出，政策倾向已经发生方向性调整，美联储Taper计划将在12月加速，并预计2022年中开始将有三次加息计划。补贴延续缺少宽松的政策环境。另一方面，补贴政策也没有延续的必要。，消费基本恢复，如果政策氛围延续宽松，通胀继续恶化的，对经济端的负反馈也将加重，得不偿失。，疫情津贴对就业端形成了非常明显的负反馈。高额的补贴一定程度上抑制了就业意愿，三次补贴发放后的一个月，就业人数都出现了非常明显的下滑，一旦补贴继续发放反而会进一步加深供需矛盾。不管是从经济还是就业角度，补贴政策没有延续的必要。

政策环境转向，消费动能趋弱，美国经济需求侧面临一定压力。由此判断，集运需求的顶部已经出现，预计2022年将呈现回落走势。但节奏上仍然存在反复，一方面，集装箱运输需求仍然存在一定的淡旺季特征，其中，1-2月、6-9月、12月是季节性旺季，旺季对需求的支撑作用仍然明显。另一方面，需求侧依然存在疫情扰动，疫情反复与其不确定性，将继续牵制就业市场、消费结构以及补库需求，集运需求的回落可能会出现波折。

2.2、多重因素扰动，需求回落存在波折

2.2.1、疫情不消，紊乱不停

就业受疫情持续扰动。11月美国失业率回落到3.9％的历史低位，但实际就业状况并没有失业率所表现出来的乐观，疫情反复扰动下，就业意愿下滑、部分劳动力永久撤出，劳动参与率维持低位，劳动力规模和就业规模与疫情前相比仍然存在巨大缺口，制造业和服务业职位空缺率维持在历史高点。

消费结构、进出口结构的扭曲仍然存在。政策收紧、消费动能趋弱，但消费结构上的劈叉现象并没有看到明显的改善。服务业就业和居民消费增速之间的背离仍然严重，商品消费占比、商品对服务的替代趋势还在持续。进一步地，制造业就业和商品消费增速之间也存在背离，产销缺口持续，补库驱动进口增长，对集装箱运输需求形成支撑。

疫情反复加上冠状病毒的持续迭代，未来疫情之路漫漫，在疫情完全平复以前，劳动力市场难以恢复到疫情前。那么在疫情结束之前，消费结构与进出口结构的扭曲关系将对集装箱需求形成进一步支撑。，一旦加息提上日程，就业还将面临继续恶化的风险，加上加息对美元走势的潜在影响，消费结构存在进一步被扭曲的可能，进出口缺口也有继续扩大的风险。

2.2.2、补库的牛鞭效应不容忽视

美国商品库存偏低。截至10月，美国商品名义库存两年复合增速约4.4％，基本恢复到2019年中高点，但库存恢复更多的源于“价”的贡献，而非“量”。如果剔除通胀影响，实际库存的复合增速仅为1.1％左右，库存仍然偏低。从显性库存的角度评估，美国商品还有进一步补库的空间。

大部分库存滞留在供应链环节，实际库存被显著低估。就业难题引发供应不畅，货物周转时间大幅延长，比如亚洲出口到美国的货物，陆运和海运的时间加总，由原来的1个月左右延长为2个月，大量货物积压在供应链各环节。如果算上被积压的“隐性库存”，总的库存量可能并不会太低。，供应链的问题一定程度上上放大了库存矛盾，库存水平存在低估，提高补库规模。

另一方面，牛鞭效应的存在可能会进一步增加补库力度。牛鞭效应指的是需求的微小变化通过供应链传导的过程中被逐级放大。比如，疫情后，制造业、批发业、零售业库存比之间的分化更加明显；制造业产成品、中间品和原料库存形成了原料；；；；；；中间品；；；；；；产成品的强弱格局。这些都是补库所形成的牛鞭效应，同样地，商品进口也受到波及，那么在补库完成前，牛鞭效应就会持续存在，并造成库存超补，和进口的超调。

同样地，一旦实际库存回升到常态，牛鞭效应反转，加上供应链问题逐渐解决、积压在供应链的库存释放，补库需求将会快速萎缩，进口和集装箱运输需求也将加速坍缩。

2.2.3、需求的结构性矛盾延续

截至2021年12月，全球疫情总共引发了两轮明显替代，分别发生在2020年4月和2021年6月。最近的一次替代发生在2021年6月，最早在印度发现的德尔塔毒株在全球引起新一轮疫情，其中东南亚是疫情的重灾区，，本轮替代主要表现为中国制造业对东南亚制造业的替代。替代集中发生在机电和纺织行业，也是中国和东南亚产业构成中最主要和最相似的两个行业。

虽然从理论上讲，这种替代性只是暂时的。疫情通过扰乱供应链、降低供应链稳定性，变相增加生产成本，从而造成制造业订单的转移。但疫情并没有改变国家之间的产业差异，除非疫情造成产能大面积的撤退，或者大量劳动力流失。理论上讲，疫情所引发的替代只是暂时性的，并将随着疫情好转或疫情常态化逐渐回流。这一点可以用第一轮替代中，中国和东南亚的机电和纺织业数据走势去验证。

疫情发展非常超预期，一方面，全球主要经济体在德尔塔毒株面前束手无策，另一方面南非发现的奥密克戎新毒株在感染率更甚于德尔塔毒株，引起全球恐慌的，也难免让我们重新去衡量未来疫情的演绎路径。

病毒持续变异将阻碍疫情的常态化之路，不确定性升高，将凸显亚洲——主要是中国供应链的稳定性以及这种稳定性的价值，那么这种情况，所带来的替代性需求对亚洲、特别是中国来说将会是一个持续性的增量。比如，疫情以来，亚洲以外的地区疫情此起彼伏，亚洲集装箱出口与其他地区的分化走势一直延续至今。，我们认为在2022年这种结构性增量将继续支撑亚洲/中国集装箱出口市场。

3 供应有序好转

3.1、船队规模增量有限

预计2022年四季度开始，船队规模将逐渐过渡到扩张周期，但全年增量仍然有限。船舶建造周期长，通常需要2-3年，新船投放节奏可以通过对历史订单进行估算从而大致确定。2016-2019年，集装箱市场历经了长达四年的熊市，期间造船订单增速触及过去10年低点，导致近几年新船交付呈下降趋势。2020年虽然在疫情和政策的交互影响下，集装箱市场快速回暖，但前三季度处在牛熊转换的过渡期，市场信心不够充裕，新增订单有限。四季度开始，市场信心充分恢复带动新造船市场回暖。预计2022年四季度开始，新船交付颓局将逐渐得到扭转，在此之前，新船交付比例预计不会太高。

现有订单显示，2022年理论新船交付将达到110.2万TEU，一至四季度预计分别交付18.6、28.2、33.7、29.8万TEU，其中包含8.4万TEU——来自2021年的延期订单。实际上，交付延期在造船市场普遍存在，2021年集装箱船舶订单约有8％出现了延期、环比2020年26％的水平有所下降，过去十年平均延期率约15％左右。2022年订单延期的情况大概率仍然存在，实际交付量将低于110.2万TEU的理论值。但考虑到疫情约束逐渐放松，2023-2024年订单交付压力较大，和当前运力紧缺的事实，预计2022年延期问题有所改善，但空间不大（2019年历史最低延期率为2％）。按2％-8％的延付水平估计，预计2022年新船实际交付量为101.4-109.0万TEU。

船舶报废与拆解是影响船队规模变化的另一大因素，预计2022年，船舶拆解率将维持低位。船龄增长，会引起维护成本、燃油成本的相应提升，且存在一定安全隐患，船龄达到25或30年以上通常需要进行报废和拆解。但船龄只是一方面，拆解还受市场干扰，在权衡拆解收入和营运利润后，船东才能决定是否需要将船进行报废，牛市行情下拆解率较低，平均拆解船龄将会有所增加，而熊市行情下拆解率提升、平均拆解船龄也会随之下降。

截至2021年12月，集装箱船平均船龄约13.4年，其中大型集装箱船平均船龄约为5年，船龄在25年以上的船舶约46.4万TEU、在现有运力中的占比仅为1.9％。2020年下半年开始，集装箱市场逐渐走强，利润刺激下，拆解需求大幅下滑，平均拆解船龄有所上升。2021年全年船舶拆解量仅为1.2万TEU，仅占超龄船舶的4％，平均拆解船龄达28年。预计2022年市场景气将出现下滑，但与疫情前相比船东盈利水平将继续偏高，2022年集装箱船舶拆解需求继续维持低位，假设拆解量为超龄船舶的5％、10％、20％、50％，拆解量将达到2.3、4.6、9.3、23.3万TEU。

，乐观预期下，2022年船队规模将达到2571万TEU，同比增幅为4.3％；悲观预期下，船队规模将达到2541万TEU，同比增幅为3.1％。

3.2、缺箱约束不再

集装箱与船队搭配形成了集装箱运力。箱船比是衡量船、箱之间强弱关系的一个重要指标，通过这一数据可以大致判断箱和船对于运力的约束作用。通常来说，集装数量只有超过船舶载重，才能保证集装箱周转与船舶周转相匹配。主要原因在于集装箱还陆运运输，集装箱周转通常比船舶周转更慢。集装箱数量只有超过船队规模，即箱船比大于1，才可能保证运力不受集装箱约束。

2020年下半年，集装箱市场经历过短暂的缺箱问题，箱船比一度下滑到1.83的历史低位。缺箱形成的原因的主要有几点1）集装箱迭代需求增加。海运集装箱的使用寿命通常为10-15年，如果维护得当可以使用25年甚至更多。2010-2020年集装箱平均更新率约2.5％，而2020年更新率达到4.1％、创下10年来的最高水平。2）疫情干扰，集装箱生产修复滞后。2020年集装箱规模环比增幅仅为1.1％。3）供应链问题引起集装箱供应的结构性失衡。欧美供应链问题在疫情后愈演愈烈，引发集装箱周转不畅，进一步造成集装箱的结构性紧缺。2020年四季度，欧美港口集装箱堆积成山的，亚洲地区“一箱难求”。

预计2022年集装箱对运力的约束仍然有限。随着集装箱提产，缺箱迎刃而解。2020年末集装箱生产加速，到2021年一季度产量接近产能上限，2021年全年产线几乎维持满负荷运作。2021年集装箱存量规模同比增加8.8％，箱船比回升到1.91的高位，集装箱对运力的约束也逐渐放松。第一，假如按1.91的箱船比进行估计，2022年末集装箱存量需要达到4850-4908万TEU，可以基本保证运力不被集装箱约束。第二，2021年集装箱的置换率约为3.6％，同样处于历史高位。经过2021和2022年的集中报废，预计超龄集装箱占比将有下降。假设2022年集装箱更新率为2.5％-3％，约141-178万TEU。由以上假设推断，2022年集装箱产量需要达到286-319万TEU，即月产24-27万TEU，才能满足箱船匹配的关系，即箱船比为1.91。2021年三季度，集装箱产量高达180万TEU，折算月产约60万TEU，接近产能上限。24-27万TEU月产距离产能上限仍然存在充裕的弹性空间。第三，假如2022年集装箱维持高产，年末箱船比最高能回升到2.06-2.09，接近10年前的高点。由此推断，2022年缺箱问题复现的概率不高，对运力的约束有限。

3.4、瓶颈无解，只待需求

集装箱运输瓶颈所在即港口，集装箱发运量、港口吞吐量、铁路和公路运输量之间增速依次表现出递降趋势。2021年9月，北美集装箱需求、亚洲-北美集装箱发运两年复合增速分别为12.5％、10.6％，洛杉矶和长滩两港进口集装箱复合增速为5.8％，公路运量和铁路运量增速分别为1.7％和-1.9％。瓶颈形成的原因是多方面的，高需求、劳动力紧缺、底盘不足是主要原因。劳动力和底盘的瓶颈无解，供应改善只能等待需求下降。

美国码头运营通常采用2班倒的模式，与其他国家3班倒工作制相比——如中国、欧洲，美国运营时间明显降低1/3，限制了码头产能。如果延长码头作业时间，意味着需要额外雇佣50％的码头劳工，在疫情环境下几乎难以完成，即便不受疫情影响，增加50％的劳动力短期也很难实现。

内陆运输的劳动力瓶颈更加明显。在美国，集装箱抵港后经由港口运往内陆终端，主要通过卡车运输和铁路运输，其中卡车运输占比大约为70％左右，是集装箱后端运输的最主要方式。运输行业与其他行业相比薪酬低、工作强度大，加上运输行业本身的高风险性，伤亡率要高于一般行业，加上疫情影响，风险加大，就业恢复进度与普通行业相比更加缓慢。截至2021年10月，卡车运输和铁路运输就业人数与疫情前水平相比存在3.3万/1.9％的缺口。据美国ATA协会估计，卡车司机大约短缺8万人，而这一数值在疫情前仅为6万，加上卡车司机老龄化严重，预计每年必须新雇佣11万人才能保证卡车行业的供需平衡。

洛杉矶和长滩区域共有约11.5万个底盘（40英尺/20英尺=8:1），其中5.8万个在底盘池中运营（底盘池内90％已经投入使用，其中港内约有1.5万个，其余均在港外），其余均为私有。底盘和卡车司机紧缺共同限制了陆运效率，而港外中转仓库基本爆仓，抵达仓库的集装箱无法快速装卸，底盘在港外周转延长，2021年11月初，港外底盘平均滞留时间为9天左右，远远超出3.5-4天的正常水平。而洛杉矶和长滩港等待运出的集装箱约有15.6TEU，加上海上等待装卸的集装箱约70万TEU，远远超出底盘数量。而后端物流效率下降，集装箱疏港效率承压，集装箱和底盘在港内周转延长，20英尺底盘在港内平均滞留6天，40英尺底盘约为3天。

产能不足加上跨区调动难度大，底盘紧缺难有改善。美国集装箱底盘92％主要来自国内制造，中集集团在美国的底盘车生产企业CIE Manufacturing Inc. 是全球最大的底盘制造商，年产能高达6万辆，在美两大工厂分别位于南加州和弗吉尼亚州，是洛杉矶港、长滩港和美东的萨凡纳港主要的底盘供应商。2021年3月，为保护本土底盘生产商，美国商务部宣布对CIE征收220％的反倾销和反补贴税。但由于本土产能不足，加上疫情影响，底盘车供应很难有所改善，据悉，本土底盘制造商的订单已经排到2022年。另一方面，底盘很难跨区调动难，底盘运输主要通过卡车，考虑到运距和运输成本的影响，区域间底盘很难形成替代，美西和美东港口底盘车紧缺的问题，难以通过区域调动得到解决。

3.4、供应弹性向上不足，向下充裕

供应向上弹性不足。船舶闲置率处于历史低位。2020年6月初开始，集装箱船舶闲置率从10％左右的高位持续下降，在三季度下滑到3％左右的历史低位，而后2021年持续维持在这一偏低水平。闲置运力的可释放空间有限。提速空间不足。2020年三季度开始，集装箱船舶持续处于提速周期，2021年航速维持在17节左右。以最高17节的航速来估计，通常亚洲-美西环线海上航行时间约为35天左右，要从海上航程中节省7天时间，预计需要提速25％——即达到21.25节——才能实现。实际上，17节左右的平均航速已经是历史偏高的水平，船舶在航行也几乎在以条件允许下的最大航速在行驶，据了解返程空载阶段、多数船舶航速已经非常接近设计航速。目前提速空间非常有限，难以对运力带来任何改善。

运力向下空间充裕。2020年上半年，集装箱闲置率达到历史高位的，航速也出现一定下调，两种手段的搭配，有效减少了市场运力的供应，从而保证供需关系的基本均衡，期间运价跌幅有限。预计2022年，一旦市场形成需求下降的一致预期，加上集装箱市场集中度非常高，不排除班轮公司联合降低运力供应，来缓和需求下滑对运力的冲击，手段以降速和增加闲置为主。，一定程度的降速可以减少燃油开支，从而起到增厚利润的作用，缓和运价下降对利润的拖累。从这一角度来看，供应向下的弹性将为运价提供安全垫，运价下跌过程将得到缓冲。

4 2022年集装箱市场展望

集装箱供需偏紧的局面将在2022年逐渐扭转。供需基本面矛盾主要体现在供应的瓶颈上，但瓶颈问题基本无解、只能等待需求回落，需求回落才是基本面改善的关键。比较明确的是，2022年集装箱需求将迎来拐点，带动瓶颈问题改善，供需缺口收敛将促使运价由高位向下回落。运价下跌节奏存在较大不确定性，这取决于需求下降的时间和空间。

美国政策收紧是既定事实，带动总需求和消费回落，集装箱需求基本见顶。，疫情、就业、补库等因素的持续扰动，商品对服务的替代、进口对出口的替代、中国制造业对海外制造业的替代，这三大替代趋势将继续支撑美国进口和中国集装箱出口需求，加上补库所带来的牛鞭效应，集装箱需求的拐点可能会有所延迟，预计需求回落空间不会太大，下降速度也不会太快。

从节奏上看，2022年初集装箱将延续2021年末的旺季，春节过后、需求转淡，我们预计淡旺季切换的时间大概率将是需求的拐点，但受制于种种因素制约，预计需求回落速度不会太快。如果美联储6月开始加息的预期不变，加上经过半年多时间的调整、美国商品库存回升，牛鞭效应趋弱或者逆转，但6-9月仍然存在季节因素扰动，预计四季度开始需求才将过渡到加速下滑阶段。

2022年全年，预计船队规模小幅增加，增幅预计达到3.1％-4.3％。另一方面，需求回落带来供应瓶颈的改善。但瓶颈完全消失是一个漫长的过程，至少需要半年以上时间。而上半年集装箱船队规模增量有限，预计三季度之前供应虽然会出现边际好转，但总体仍然偏紧。预计四季度开始，随着港口运力快速得到释放，加上船队即将过渡到加速扩张期，有效供应将快速反弹。但运力端仍然存在制约因素，即供应的调节弹性，运力向下的弹性空间充足意味着这船东可能会通过降速或者提高闲置率，来减少有效运力投放，对供应的恢复起到缓冲作用。

虽然2022年全年集装箱供需缺口预计同比收敛，但前三季度缺口仍然较大且缺口收敛的速度不会太快。直到四季度需求加速下滑、港口运力集中释放，缺口才有望快速收敛，预计四季度开始集装箱供需将逐渐从缺口过渡为过剩。

由于供需缺口的持续影响，加上2021年末签订的长协定价和长协比例大幅提高，预计2022年全年运价将维持坚挺，特别是一季度运价存在继续冲高的可能，随着需求拐向，运价将逐渐回调，但回调空间不大，随着年末矛盾切换，加上2023年船舶投产预期的影响，预计运价将加速回落，行情转淡。我们预计SCFI综合运价的中枢将维持在3800-4300左右。

5 风险提示

疫情超预期发展导致就业问题再度恶化，供应瓶颈矛盾难有缓和；迫于经济下行压力，美国放弃紧缩政策，需求不降反增。

本文源自东证衍生品研究院